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作者
北雪平
来源
衍生品投行
编辑
扑克百家研究院，转载请注明出处
本文仅为作者个人观点，不代表扑克百家研究院立场
今年第一季度全球大宗商品普遍涨价，主要原因有三个：
一是随着全球疫情缓解及各国逐步开放，海外经济进一步修复，大宗商品供需结构偏紧；
二是俄乌军事冲突引起的地缘政治影响了全球大宗商品的供给；
三是基建成为0年中国稳增长的重要抓手，有望拉动建材类商品需求。
大宗商品供需结构偏紧
、一次能源去年底至今年初，OPEC产量远低于过去五年平均水平，EIA原油存已下滑至近十几年来的低点。开年至俄乌军事冲突之前，供需仍然延续去年的主基调。供应方面，OPEC持续推迟复产节奏以维持油品去库，剩余产能历史高位，不存在刚性产能危机，叠加利比亚武装冲突使油田短期停产，导致供应不及预期、油品去库高于预期。需求方面，由于冬季疫情频繁复发并快速传播，交通流量大幅回落，导致需求存在不确定性。需求端的缓慢恢复叠加疫情带来的需求不确定性使得供给端的修复十分谨慎，形成闭环。
石油、煤炭、天然气是一次能源的三大品种，从全球能源结构看，00年三者占比分别为37%、33%、30%，在很多领域，三者具有替代关系，油价的波动在理论上会同向影响另两种能源的价格。尽管油价为很多地区的天然气价格提供了一个锚定，但最终决定天然气价格的依然是其供需。去年下半年以来，在严重供不应求的背景下，叠加端天气影响，欧洲天然气价格屡创历史新高，已脱离原油定价锚，只反映自身供需。
煤炭与原油价格波动具有同向性，天然气价格飙升亦推升了国际煤价。煤炭单位热值比价低于原油，在原油价格高企的时候，煤炭的性价比会凸显，从而增加对煤炭的需求，直接或间接推升煤价。此外，原油也可以通过宏观经济比如通过通胀来影响煤炭的生产成本，进而导致煤价上涨。此外，作为发电领域天然气的替代品，欧洲在0年起就因天然气成本过高而增加了煤炭火电发电的比例，进一步推升国际煤价。
、有色金属去年底至今年初，LME有色金属库存始终处于低位，铜、铝、镍库存均远低于过去五年平均水平。以铝为例，在俄乌冲突爆发之前，广西部分地区突发疫情，百色地区铝产业链相关企业大幅无序减产，国内电解铝产量低位运行。欧洲天然气价格维持高位，能源问题令海外铝厂供应收紧。春节期间累库幅度和高度处于往年低位，供应干扰增加，房地产政策放松，市场对铝需求预期向好，铝价具备冲高的一切条件。
俄乌军事冲突
地缘政治因素对大宗商品价格的影响主要体现在供应中断或者经济贸易制裁对供应的干扰，俄乌是全球大宗商品贸易的主要供应方，月以来双方军事冲突加剧，全球大宗商品市场受到强烈扰动。
、油气产品俄罗斯是原油生产大国，0年日均原油产量约万桶，是目前全球三个达万桶以上的国家之一。由于OPEC增产不及预期，按OPEC+之前公布的增产计划，俄罗斯已经成为增产的主力，约占OPEC+协议总产量的5%。随着各国对俄罗斯实施制裁，俄罗斯对外输出石油管道全面关闭，其运载的原油也完全停止出口。
国际原油价格由于俄乌军事冲突的不断加剧而大幅上升，原油交易价格自04年以来首次超过每桶00美元，随后美国欲寻求从伊朗、委内瑞拉进口原油，叠加俄乌之间的几次会谈，原油价格在3月上中旬急速下挫，但由于前者没有获得实质新进展，后者谈判遭遇困难，油价再次暴涨。
在供给乏力的背景下，油价自去年月以来快速攀升，今年月以来的俄乌冲突是在本轮原油供需基础上的一个事件性冲击，促使油价破百并一度突破30美元/桶，如果俄乌事件出现平息迹象，油价或将快速恢复至战前状态。尽管如此，造成本轮油价上行的供需矛盾依然存在，只要供给端依然因为需求的不确定而维持紧张状态，后续的油价依然将维持在较高的位置。
相比于原油，俄罗斯天然气对欧洲来说更是无可取代的，0年俄罗斯向欧洲输送的管道气约占欧洲天然气总进口量的3%。事实上，在俄乌爆发冲突之前，欧洲在去年一年由于供需形势，饱受天然气价格上涨之苦，俄乌冲突后更是雪上加霜。如若脱离俄罗斯天然气，预计欧洲一部分经济活动将出现停滞。
俄乌谈判困难叠加北溪号一度面临破产，欧洲天然气价格一路暴涨。同时，俄罗斯计划要求欧洲国家在购买天然气时以卢布支付，以支撑卢布并补充外汇储备，此举导致天然气价格飙升逾30%。这将加深与西方的对峙，并可能加剧欧洲自年代以来最严重的能源紧缩。
ICE布油
NYMEX天然气
第一次车臣战争(..-.8.3）
战前（.9.-..）
0.5%
.45%
战中（..-.8.3）
7.80%
0.9%
战后（.8.3-..3）
9.58%
88.%
第二次车臣战争(.8.-..8）
战前（.5.-.8.）
6.90%
.87%
战中（.8.-..8）
4.5%
5.6%
战后（..8-.5.3）
3.8%
6.7%
格鲁吉亚战争(.8.-.8.3）
战前（.5.-.8.）
.38%
-.0%
战中（.8.-.8.3）
-7.5%
-9.94%
战后（.8.3-..3）
-5.03%
-5.8%
克里米亚事件(04.3.6前后）
公投前（03..6-04.3.6）
-0.50%
3.08%
公投后（04.3.6-04.6.6）
3.99%
7.57%
两次车臣战争期间，国际原油价格大幅上涨，战后涨势减弱但依然上行，而天然气价格在战后分别大幅上涨将近90%和超过60%。格鲁吉亚战争在结束后，由于年金融危机的原因，原油、天然气均大幅下挫超过50%及5%。
、有色金属在有色金属方面，俄罗斯有色金属产量在全球范围内有举足轻重的地位。铜方面，俄罗斯精炼铜供应量近几年稳定在00万吨左右，全球占比约4%，净出口量约60-70万吨；铝方面，0年俄铝产量共.4万吨，欧洲地区的销售份额占4%，中国进口的58万吨电解铝中，俄罗斯进口占比8.4%；镍方面，俄镍产量约占全球镍总产量0%，出口量则年均维持在3万吨左右，由于俄镍受到制裁无法交割，也引起了史诗级的逼仓大战。
贵金属方面，俄乌冲突加剧后，黄金价格上涨.%，年初以来上涨6.8%，这样的涨幅不及白银同期的4.3%和8.9%，更是远低于钯的%和50%。贵金属价格除了受避险因素驱动外，供需缺口在当前显然是更重要考量。俄罗斯占全球钯出口的0%以上，俄乌冲突直接拖累钯的供给，因为钯的价格表现也明显优于其他贵金属。
若俄乌冲突进一步加剧,欧美持续对俄罗斯进行制裁，或将对有色金属的供给带来更多潜在影响。目前全球铝、镍等有色金属库存处于非常低位，供应出现扰动，有可能进一步加剧大宗商品价格攀升。短期来看，这些商品价格可能都会居高不下，一方面有色金属生产过程中耗能较高，其价格对电力价格较为敏感，另一方面俄罗斯是部分有色金属（如镍）的重要产地，供给波动同样会影响价格。长期来看，未来十年部分有色金属需求会迅速上升，但通常源于矿山开采的有色金属需要大量前期投资，导致这些金属的供给对价格信号的反应较为迟钝，从而推高部分有色金属的价格。
3、农产品俄罗斯和乌克兰所在的黑海地区是全球重要的农产品生产和出口区域，俄乌军事冲突对农产品市场影响显著。
俄罗斯与乌克兰均处于北温带，是全球主要的油料、谷物生产和出口国。俄罗斯年产葵花籽、油、粕占全球比例均达到约5%及以上，黑麦、大麦产量占比超过0%，小麦约占9.7%；乌克兰年产葵花籽、油、粕占全球比例均达到约30%及以上，大麦、小麦的占比约7%、4.3%，玉米产量占比3.5%。俄罗斯葵花籽、油、粕占全球出口量均超过0%，小麦达到约6.9%；乌克兰出口规模更大，葵花粕出口占比达到全球的60.9%，葵花油接近50%，黑麦也接近40%。
今年以来，美国芝加哥期货交易所的小麦期货价格已上涨了近48%，同期玉米期货价格也上涨了将近8%，而大豆价格上涨了超过5%。
CBOT小麦
CBOT玉米
CBOT大豆
第一次车臣战争(..-.8.3）
战前（.9.-..）
-0.6%
-.9%
-.95%
战中（..-.8.3）
5.03%
49.3%
40.8%
战后（.8.3-..3）
-6.73%
-.3%
-0.9%
第二次车臣战争(.8.-..8）
战前（.5.-.8.）
4.33%
-.9%
-0.95%
战中（.8.-..8）
-8.3%
.89%
6.85%
战后（..8-.5.3）
7.0%
.99%
.%
格鲁吉亚战争(.8.-.8.3）
战前（.5.-.8.）
0.5%
-5.%
7.40%
战中（.8.-.8.3）
7.08%
-4.55%
-5.93%
战后（.8.3-..3）
-5.%
-.6%
-30.37%
克里米亚事件(04.3.6前后）
公投前（03..6-04.3.6）
0.8%
4.7%
3.98%
公投后（04.3.6-04.6.6）
-4.30%
-8.9%
.8%
第一次车臣战争期间，农产品价格大幅上涨，战后有一定回落。第二次车臣战争农产品价格震荡。在格鲁吉亚战争结束后，农产品价格在战后大幅下跌。克里米亚事件前，农作物价格大幅上涨，而后下跌至上涨前水平。
稳增长政策
0年底召开的中央经济工作会议，首次指出我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力，会议要求0年的经济工作要稳字当头、稳中求进，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，且政策发力适当靠前。出口和基建成为经济稳增长的两大抓手，基建有所有好转，也带动了黑色建材为主的商品价格迎来一轮提涨。
年、03年、06年、0年的四轮信用扩张周期都伴随着工业品价格的明显回升，在此过程中基建和地产都是主要推动力，进而拉动了大宗商品尤其是黑色建材等的需求，推动商品价格上涨。“稳增长”基调下，0年需求增长重点依然在基建，目前我国钢材下游消费结构中，建筑行业用钢占比约49%，机械行业占比约7%，预计今年基建、汽车用钢需求将快速增长。
00年5月，国内疫情缓解，经济复苏，房价上行。8月，“三条红线”落地，房地产企业融资收紧。年底，部分房企现金流问题显现，债务危机频发。0年我国商品房销售面积、销售额、房地产开发投资完成额的同比增速均持续走低。0年，在“房住不炒”的大背景下，“稳增长”基调使得房地产调控有所放松，叠加新增保障性租赁住房的影响，利好房地产用钢的需求。
今年年初，受芯片供应继续小幅改善的支撑，叠加部分地方出台鼓励汽车消费政策的拉动，我国乘用车产销量分别同比增长8.77%和6.9%。预计全年汽车产量有望实现7%增长，相应汽车用钢方面，预计将实现7%的增长。
尽管房地产行业不会回到从前的辉煌，汽车行业也不会有爆炸性的增长，但相比0年的低迷，0年已经有了更多向上的动力，作为基础设施建设的重要原材料，钢材的需求明显受到地产施工面积及汽车产量变化的影响，相应的预期商品价格也已经提前上涨。
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